До і після витрат: арифметика середнього інвестора

Кожна акція на ринку комусь належить. Склади, скільки до витрат заробили всі власники, і отримаєш рівно те, що заробив ринок: це ті самі гроші, пораховані з боку власників. Так є незалежно від того, у що вірять інвестори і як часто торгують.

Тепер поділи власників на дві групи. Пасивні тримають увесь ринок пропорційно через індексний фонд, тож до витрат заробляють дохідність ринку за побудовою. Активні тримають усе інше. Пасивні плюс активні — це весь ринок, а пасивна частина заробляє як ринок, отже, активна частина загалом теж мусить заробити як ринок, до витрат.

Тому один активний інвестор може обіграти ринок лише тоді, коли інші активні гроші відстають від нього на ту саму кількість доларів. Переможці існують, але їм платять інші активні інвестори, а не ринок.

Витрати знімаються з дохідності кожного інвестора, і в добрі роки, і в погані. Для одного року достатньо простого віднімання: дохідність після витрат = дохідність до витрат − витрати.

Візьмімо іграшковий ринок, що цього року дає 6%. Пасивний інвестор платить 0,1% витрат, двоє активних — по 1,5%, а до витрат A заробив 10%, B — 2%. Пасивному лишається 6 − 0,1 = 5,9%. Активному A — 10 − 1,5 = 8,5%, і він досі далеко попереду. Активному B — 2 − 1,5 = 0,5%, майже нічого.

Тепер середнє двох активних: (8,5 + 0,5) ÷ 2 = 4,5%. Те саме число виходить одним кроком як ринок мінус витрати активних: 6 − 1,5 = 4,5%. Розрив між середнім пасивним доларом (5,9%) і середнім активним (4,5%) — 1,4 пункта, рівно різниця у витратах, 1,5 − 0,1.

У цей розрив не входить жоден прогноз, погляд на ринок чи талант. Він береться лише з витрат, тож це єдина частина результату, яку можна знати ще до початку року.

Часто кажуть, що активне управління «сяє під час спаду»: менеджери можуть продати до падіння й купити пізніше. Деякі так і роблять. Але арифметиці байдуже, куди рухається ринок.

У рік падіння кожна акція наприкінці дня все одно комусь належить. Якщо один активний інвестор продав завчасно й сидить у кеші, то купив інший інвестор. Пасивний не торгує на прогнозах, тож покупець — загалом інший активний інвестор, який тепер і несе падіння. Активна група загалом усе одно заробляє до витрат дохідність ринку, цього разу від'ємну, а зверху ще платить свої витрати.

Тому фраза «активні впоралися краще під час обвалу» може стосуватися лише деяких активних фондів і ніколи — активних інвесторів як групи. Почувши її, запитай, які фонди потрапили у вибірку і чи не викинули з неї тих, хто впорався гірше.

Переведи відсотки в долари, і картина стане чіткішою. Приріст ринку визначають компанії, а не інвестори: тут це 6 000 дол. Купівля й продаж акцій між інвесторами лише вирішує, кому дістанеться який шматок. З витратами інакше: вони взагалі йдуть від інвесторів до керівників фондів, брокерів і платформ.

На іграшковому ринку витрати пасивного — 50 000 × 0,1% = 50 дол., кожного активного — 25 000 × 1,5% = 375 дол., разом 800 дол. Тож інвестори загалом зберігають 5 200 із 6 000 дол. Активна пара володіє половиною ринку, але платить майже всі витрати.

Наступного року ринок може дати 20% чи −20%, цього ніхто не знає. А витрати відомі заздалегідь і стягуються за будь-якого результату. Тому нижчі витрати — єдине покращення, у якому інвестор може бути певний.

Арифметика середнього інвестора — це твердження про групу, а не про кожного її члена. Вона каже, що середній активний долар заробляє ринок мінус свої витрати. Вона не каже, що кожен активний фонд програє індексному: щороку деякі його обіграють, завдяки удачі чи майстерності, а інші відстають ще більше.

Для текстів у продукті це важливо в обидва боки. Слоган «обіграй ринок» обіцяє те, чого група загалом дати не може. Але «індексні фонди завжди виграють» теж перебільшення, і користувач, який побачить попереду хоч один активний фонд, перестане довіряти екрану.

Чесна версія називає те, що відомо напевно: володіння всім ринком дає дохідність ринку мінус невеликі витрати, а середня альтернатива — ринок мінус більші витрати. Чи буде конкретний фонд серед переможців — наступне питання, і для нього потрібні дані за багато років.

Аргумент має лише два кроки: усі власники разом заробляють як ринок, а витрати знімаються зверху. З цього випливає кілька твердих висновків:

• до витрат середній активний долар заробляє як ринок;
• додаткова дохідність одного активного інвестора — це недобір іншого активного;
• після витрат середній активний долар відстає від ринку на свої витрати, тож кожен зекономлений пункт витрат — це збережений пункт дохідності.

Вона не каже, що вища комісія купує кращий результат, що вправний менеджер піднімає всю групу чи що кожен окремий фонд мусить програти. «Середній» тут означає зважений за доларами: великий фонд важить більше за малий, так само як кожен долар на ринку важить однаково.

Тримай висновки в цих межах, і з ними неможливо сперечатися, бо їм не потрібен жоден прогноз.