Бар'єрна ставка й вартість капіталу

Leo питає, чому Klasna дисконтує за 25%, коли банк кредитує під 16%. Бо кредит — лише частина грошей Klasna.

Чверть фінансування Klasna — борг (банківські кредити під 16% на рік). Три чверті — власний капітал: гроші засновників та інвесторів. Вони взяли на себе значно більший ризик і очікують близько 28% на рік.

Вартість капіталу зважує кожне джерело за його часткою. Її часто називають WACC — середньозважена вартість капіталу:

WACC = D ÷ (D + E) × r_D + E ÷ (D + E) × r_E

Klasna: 0,25 × 16% + 0,75 × 28% = 4% + 21% = 25%.

За іншої структури, скажімо 40% кредитів і 60% власників за тих самих ставок: 0,4 × 16% + 0,6 × 28% = 6,4% + 16,8% = 23,2%.

Ставка, що заробляє менше за вартість капіталу, не платить тим, чиї гроші вона використовує. Відсотки зазвичай зменшують податок, що трохи знижує частку боргу; тут податки не враховуємо. Помилка — брати найдешевше джерело, кредит під 16%, ніби воно оплачує все.

«Тож позичимо більше, і все подешевшає!» На папері так: з 40% боргу замість 25% середньозважена вартість падає з 25% до 23,2%. Але формула припускала, що власники й далі просять 28%, а вони не проситимуть.

Банку платять першим, у добрий місяць чи в поганий липень. Що більше грошей компанії обіцяно кредиторам, то мінливішим стає те, що лишається власникам. Ризикованіша частка — і власники просять вищої дохідності, тож частина паперового виграшу зникає.

Є й грошовий бік. Кредит вимагає погашення за графіком, зокрема в серпні, коли гроші Klasna на мінімумі. Власний капітал такої дати не має.

Скільки боргу здорово — окреме питання. Для дисконтування суть простіша: вартість капіталу — це скільки коштують усі гроші, а не найдешевша їхня частина. Ставка кредиту для рішень вважає гроші власників безкоштовними.

Помилка — сприйняти 23,2% як справжню економію, не спитавши, що стається з очікуваною дохідністю власників.

Бар'єрна ставка — мінімальна дохідність, яку має перевищити проєкт. Вона починається з вартості капіталу й додає премію за ризик понад середній для компанії.

Що робить проєкт ризикованішим за середній?

• Непевний попит. Нова функція окупається, лише якщо клієнти користуватимуться більше, ніж сьогодні. Режим пробних іспитів Klasna розраховує на більше родин на математиці або на родини, що довше лишаються.
• Нова територія. Новий ринок додає нову країну, нові продажі й нову валюту. У Klasna for Teams у Польщі є всі три.
• Невідомі витрати. Розробка, чия вартість чи строки — здогадка.

Що тримає проєкт на середньому ризику: відомі витрати й відома економія. Замінити платний інструмент на дешевший за відомою ціною чи заплатити постачальнику наперед за відому знижку майже ні від чого непевного не залежить.

Драбина Klasna відповідає цьому: 25% для ефективності з відомими витратами, 30% для продуктових проєктів на нинішніх клієнтів, 40% для нових ринків. Премія стосується ризику проєкту, а не того, наскільки впевнено звучить той, хто її представляє. Помилка — дати улюбленому проєкту низьку ставку, бо він «здається безпечним».

25% — це дохідність за середнього ризику Klasna. Ставки не середні: скоротити відомий рахунок безпечніше, ніж нова функція, а новий ринок ще ризикованіший. Тож політика Klasna встановлює бар'єрні ставки (hurdle rates), мінімальну дохідність, яку має перевищити проєкт, за типом проєкту:

• 25% (вартість капіталу): проєкти ефективності з відомими витратами, як-от заміна платного інструмента;
• 30%: продуктові проєкти на нинішніх клієнтів, як-от режим пробних іспитів з математики;
• 40%: нові ринки, як-от Klasna for Teams у Польщі.

Режим пробних іспитів мав NPV +161 280 грн за 25%. Як продуктовий проєкт він має подолати 30%. Коефіцієнти за 30%: 0,7692, 0,5917, 0,4552, 0,3501.

300 000 × 0,7692 + 600 000 × 0,5917 + 800 000 × 0,4552 + 800 000 × 0,3501 ≈ 1 230 034, мінус 1 200 000: NPV +30 033,96 грн.

Все ще додатна, тож проходить, але із значно тоншим запасом, ніж за 25%. Помилка — оцінювати кожен проєкт за загальнокомпанійськими 25%.

Наступна ідея Leo: Klasna for Teams у Польщі. 2 000 000 грн вкладень, потім 500 000, 900 000, 1 200 000 і 1 200 000. За 25% NPV дорівнює +81 920. Затверджено?

Не за власною планкою. Новий ринок — це нова країна, нові продажі й нова валюта: політика Klasna вимагає 40%.

• NPV за 40%: −433 985,84 грн;
• IRR: 26,97%, вище середнього по компанії 25%, але значно нижче 40%, які має подолати новий ринок.

Тож у нинішньому вигляді Польщу відхилено. Виправити це можуть кращі грошові потоки (дешевший запуск, швидші продажі), а не м'якша ставка.

Чому не одна ставка для всього? Бо з однією ставкою ризиковані проєкти виглядають кращими, ніж є, а безпечні — гіршими. Рік за роком компанія фінансує дедалі більше ризику, хоча ніхто цього не вирішував. Планка залежить від проєкту, а не від того, хто за нього платить.

Помилка — затверджувати все, що має IRR вище за вартість капіталу.

Коли прогноз виглядає надто добрим, кортить «про всяк випадок» підняти ставку дисконтування. Це не той інструмент.

Ставка оцінює ризик типу проєкту: наскільки непевний його результат порівняно із середнім у Klasna. Грошові потоки — найкраща чесна оцінка того, що станеться. Змішування цих двох речей створює три проблеми:

• завищена ставка однаково карає кожен рік, зокрема надійні перші роки, а сумнівні числа років 3–4 так і лишаються неперевіреними;
• ніхто не бачить, що припущено: «ми взяли 40%» ховає «ми не віримо в 800 000»;
• добрі проєкти тихо провалюються: за 40% режим пробних іспитів падає до −179 800,08, хоча долає свою справжню планку 30% з +30 033,96.

Тож тримай ставку прив'язаною до ризику проєкту, а сумніви виправляй там, де вони живуть:

• спитай, звідки число (більше родин на математиці? родини довше лишаються перед іспитами?);
• порахуй нижчий сценарій, скажімо 600 000 у роках 3 і 4, за тією самою планкою й подивися, чи NPV лишається додатною.

Ставка — для ризику; прогноз — для грошей, яких ти очікуєш.

Рішення Klasna спираються на кілька ставок, і кожна має своє значення. Сплутати їх — найпоширеніший спосіб зіпсувати бізнес-кейс.

• 12%: ставка депозиту. Що гроші заробляють майже без ризику. Це нижня межа: жоден проєкт не має заробляти менше.
• 16%: ставка кредиту. Скільки бере банк. Це одна складова вартості капіталу, а не планка сама по собі.
• 25%: вартість капіталу. Чого очікують кредитори й власники, зважено: 0,25 × 16% + 0,75 × 28%. Планка для безпечних проєктів ефективності з відомими витратами.
• 30%: планка для продуктових проєктів на нинішніх клієнтів.
• 40%: планка для нових ринків.

Додаткові пункти понад 25% — плата за додатковий ризик проєкту, а не за сумніви в прогнозі.

І не завищуй: надто висока ставка так само хибна, як надто низька. За 40% для всього режим пробних іспитів падає до −179 800,08, і проєкт, що долає свою справжню планку 30%, відхиляють. Просто гроші втрачаються тихіше. Помилка — обирати ту ставку, за якої проходить проєкт, що тобі подобається.

Остання спроба Leo: банк кредитує під 16%, то чому б не оцінити Польщу за 16%? Постав три відповіді поруч.

Teams у Польщі, −2 000 000, далі 500 000, 900 000, 1 200 000, 1 200 000:

• за 16% (ставка кредиту): +531 419,62 грн;
• за 25% (вартість капіталу): +81 920;
• за 40% (планка для нового ринку): −433 985,84.

Ті самі грошові потоки, розмах майже в мільйон гривень: від найпривабливішого проєкту в списку до чіткого «ні». Що довші й пізніші гроші проєкту, то більше важить ставка дисконтування: великі роки Польщі — роки 3 і 4.

Чому 16% хибні двічі:

• кредит оплачує лише чверть грошей Klasna; власники, які вклали решту, очікують близько 28%, тож усі гроші коштують 25%;
• нова країна, нові продажі й нова валюта несуть більше ризику, ніж середній у Klasna, тож Польща має подолати 40%.

Помилка — брати ставку від найдешевших доступних грошей. Ставка випливає з того, скільки коштують усі гроші, і з ризику проєкту.